21世纪经济报道记者胡慧茵 广州报道
随着国内通胀率连续22个月高于央行2%的目标，外界关于日本央行即将结束负利率政策的讨论越趋剧烈。
3月13日，日本“春斗”结果陆续揭晓，日本各行业薪资增幅均较2023年大幅上涨，分析认为这一结果为日本央行结束负利率政策铺平了道路。近期，日元一直保持强劲的态势，尽管12日在日本央行行长植田和男讲话后，日元兑美元汇率出现了短暂回落，但相较于2月末，日元兑美元汇率仍录得约2%的涨幅。与此同时，日本股市呈现逆转走势，自本月7日以来一直保持在39000点之下。而在3月初，日经225指数曾突破4万点，创下历史新高。
后续日股“牛市”能否持续？若日本央行退出负利率政策，会给日本股市带来怎样的压力？近日，21世纪经济报道记者专访了日本金融集团Monex Group专家指导、投资基金Japan Catalyst Fund的经济学家兼顾问Jesper Koll。Monex集团是一家总部设在日本东京都港区的银行控股公司，而隶属于Monex集团的投资基金Japan Catalyst Fund通过投资为日本企业提供支持并推动企业变革。
Koll深耕日本经济近四十年，曾被东京都知事小池百合子任命为复兴东京金融中心地位的顾问，是著名的“知日派”经济学家。
Koll向记者表示，他在日本投资超过三十年，从未见过日本企业的CEO们为增加股东价值而采取如此积极和果断的行动，比如股票回购和商业投资等。而且驱动日本股市的并不全是跨国公司，还有日本国内的企业。
（日本投资基金Japan Catalyst Fund的经济学家兼顾问Jesper Koll，图片由受访者提供）
内需股有上涨空间
《21世纪》：市场普遍预测日本央行即将取消负利率政策，近期日元飙升，日股回落。日本央行货币政策转向后日经225指数会出现何种走向？
Koll：日本央行将很快使日本货币政策正常化，时间将在五一黄金周假期之前，零利率政策是“安倍经济学火箭筒”(Abenomics Bazooka)解决国内通缩的遗产。显然，随着股市创历史新高，商业投资蓬勃发展，房地产价格飙涨，日本已经不再需要零利率政策了。
日本央行行长植田和男关注货币政策和债券市场的正常化，要让市场相信将短期政策利率提高到0.25-0.5%并不是为了破坏需求，这将是一件棘手的事。但我预计投资者将很快意识到，日本国内实际上受益于正利率和更陡峭的收益率曲线，银行的净息差将提高，保险和信贷公司将获得更高的利润，日本消费者将开始获得适度的利息收入。在我看来，对加息的担忧引发的任何股市下跌都是买入的机会。
《21世纪》：有分析师认为，从未来盈利的角度来看，内需股或有更大的上涨空间，外需股的走势将会逆转。对此您怎么看？
Koll：就行业配置而言，我青睐内需股，而非出口股。内需股如银行、保险公司、房地产、酒店和服务公司。投向内需股意味着看好日本国内的经济。
日股反弹由国内企业推动
《21世纪》：在未来逆全球化的背景下，全球经济增长可能放缓，日股每股净利润(EPS)能否保持过去的增长速度？
Koll：日本股市的反弹并非由全球力量推动，推动日股的主要是国内的力量，更重要的是，激励国内外投资者向日本投资的不是日本政府，也不是日本央行，而是私营企业的CEO。
当然，像丰田(Toyota)、发那科(Fanuc)或索尼(Sony)这样的全球性公司依赖于全球周期，但现在日本股市令人兴奋的机会和出色表现来自于专注日本国内业务的公司，包括银行、保险、房地产开发商、酒店等。我认为未来两年，日本股市每股盈余（EPS）有望增长35%。
30年来最积极的日企改革
《21世纪》：到2024年，日本上市公司总收入的70%左右将来自海外。全球经济是日本企业业绩背后的根本逻辑吗？如果日元升值，日本企业的业绩是否会受到负面影响？
Koll：当然，汇率变动与企业盈利之间存在反比关系。然而，日本企业的结构性变化比日元的周期性波动更为明显。其中一个原因是，日本新一代的CEO们很想摆脱“懒惰”的资产负债表（"lazy balance sheet"）。
过往公司喜欢在资产负债表上囤积现金，庞大的现金是在过去20年里积累起来的。去年，东京证券交易所发布了一项命令——股价低于账面价值的上市公司将面临被摘牌的风险。这给所有人敲响了警钟，要你用现金做点什么，否则就会失去作为上市公司的精英地位。这个改革的结果是，并购、管理者收购（MBO，并购的一种特殊形式）、股票回购大幅增加，商业投资蓬勃发展。
日本企业的“动物精神”已经觉醒，正是这种精神推动着企业业绩的提升。我在日本投资已经超过30年，从未见过日本企业的CEO们为增加股东价值而采取如此积极和果断的行动，试图去开创更好的未来。从去年开始，日本企业的净资产收益率已经从8%左右上升到超过10%。在我看来，这是一个新的日本。
《21世纪》：即使在今年的反弹之后，许多日本股票仍处于低迷水平，37%的日经指数(Nikkei)股票的股价低于其账面价值。相比之下，标准普尔500指数成分股中只有3%的股票低于账面价值，泛欧斯托克600指数成分股中只有五分之一的股票低于账面价值。相比之下，为什么只有日本股市会如此？
Koll：日本曾经落入价值陷阱，公司的估值越来越便宜。企业的CEO在防守，建立现金储备，只投资基本必需品，并非为了未来的增长。而此举的结果就是日本越来越多“迷惘的一代”，还出现了长期的通货紧缩。
如今日本通胀率有所上升，是因为东京证券交易所给日本企业的CEO施加了真正的压力，要求他们拿出增长战略，与此同时，日本所处的全球竞争环境也越趋激烈。日本的CEO们现在感受到了投资、竞争和进攻性战略的压力，比如丰田感受到了来自中国同行的压力，主营空调产品的大金空调也知道如果他们继续按照以前的做法，中国的家电品牌将从他们手中夺走市场份额。
年轻一代增加购买日股
《21世纪》：随着日经指数逼近历史高点，一些日本国内金融机构甚至在抛售离场，散户投资者也在观望。而外国投资者买进日本股票，日本银行和信托公司抛售日本股票。对于这种现象您怎么看？
Koll：海外投资者积极涌入日本股市的原因，首先是日股仍然很便宜，所以价值投资者很喜欢日本股票。其次是日企利润在增长，并购和投资也在增长，所以在价值投资者之外，成长股投资者也加入了这场“派对”，如中东或者欧洲等地的国际投资者把日本视为一个很好的投资目的地。
在日本，年轻一代和老一辈之间的差距越来越大，年轻人对日本股市的优异表现出乐观和自信，但老一辈“婴儿潮”一代仍持怀疑态度。他们经历了日本泡沫经济的破灭，还在职业生涯中目睹了日本股票市场的下跌。但其实，日本股票市场是在2009年触底，所以对于从2010年开始工作的人来说，日本股票市场是一直上涨的，所以他们认为股市上涨是很正常的。日经225指数在2009年底的底部在8000点左右，现在已经接近4万点。
外资在日股占比高，易带来波动
《21世纪》：伯克希尔持有日本五大贸易公司的股票。内在投资逻辑是什么?
Koll：有趣的是，巴菲特每次访问日本，都要接受采访，总是说他对新一代日本企业的CEO印象深刻，总能从与他们的会面中获得新的想法。
日本商社是最全球化、最活跃的公司，涵盖了从大宗商品到超深度科技风险投资等众多领域，还在全球重大交易当中掌握先机，无论是基础设施、生物技术、技术还是酒店业，只要你能想到的，日本商社都能掌握准确的投资信息。
《21世纪》：外国资本涌入日本股市，推动日本股市再创新高。未来是否存在外资导致股市波动的风险？
Koll：日本是世界上最大的债权国之一，储蓄存量巨大。然而，全球储蓄的流动和增长远远大于日本的新储蓄，这个比例大概是日本每增加1日元的新储蓄，全球大概可以创造出9-10日元的财富。所以，全球资本流动自然是占据主导地位。这是当前日本股市与上世纪80年代之间的巨大差异之一，当时日本的储蓄流是全球储蓄流的两倍多。外资在日股中的巨大比例确实会带来潜在的波动，但没有波动就没有回报。
人口老龄化导致日本经济和日股差距扩大
《21世纪》：日本经济连续两个季度负增长进入技术性衰退，虽然通胀有所上升，但实际工资连续20个月下降，家庭实际收入连续9个月下降。日本目前的经济状况如何?
Koll：日本经济与股市之间的差距将进一步扩大。这是因为日本人口老龄化，中国的平均年龄是36岁，但日本的平均年龄是50岁，约有四分之一的日本人靠养老金生活。股市上涨不会给养老金领取者带来好处，无论股市怎么涨，他们每个月拿到的养老金总是一样的。但对于年轻一代则不同，当他们的公司利润和股价上涨时，工资就会上涨。
不过平均来看，当股市上涨时，日本的家庭收入基本上不会上涨，还未能实际提高年轻一代的购买力。很少有老一辈的日本人持有股票，而日企的领导层则是新一代的年轻人，他们正积极采取行动。
《21世纪》：您认为日企设备投资发生了哪些变化？
Koll：日本企业设备投资仍在增加。最新的数据显示，日本的商业投资急剧上升，国内资本支出已连续两年超过100万亿日元，创下新的历史纪录。资生堂、古川电器等领先企业正在日本建设新工厂。
《21世纪》：日本能否通过加快人工智能产业布局，改变日本经济的产业空心化问题?
Koll：我认为日本不会成为人工智能的领导者，而是追随者。日本在机器人技术、模拟和机械方面都非常强大。日本文化的核心是工匠精神，如果想要最好和最高质量的机械、部件或基本材料，你必须来日本。不过，在软件和人工智能方面，主要竞争将在美国和中国之间展开。
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